贝搏体育app官网下载半导体设备行业研究之中微公司深度解析中微公司是全球化的半导体设备制造商，主要从事高端半导体设备—等离子体 刻蚀设备、薄膜沉积设备的研发、生产和销售，是国内唯一实现7nm/5nm 刻蚀技术 的半导体设备开发商。依照刻蚀技术的发展,公司发展历程可以分为三阶段:(1)前 期:2004 年，CCP 刻蚀设备精密度可达65/45nm。(2)中期:2011-2016年，ICP 刻 蚀设备精密度可达到14nm;同时，MOVCD 薄膜沉积设备研制成功，业绩双驾马车正式 启动。(3)后期:2018 年，CCP 刻蚀设备精密度已达7/5mm;MOCVD 薄膜沉积生产效 率加倍，技术实力已达到国际先进水平。

　　研发&工程技术人员占比58%，技术成为公司核心驱动。(1)根据中微公司招股 说明书数据:公司共有研发人员、工程技术人员共381 名，占员工总数58%。其中， 硕博士以上学历员工共219 人，占员工总数的33.54%。(2)公司吸引了来自世界各 地经验丰富的半导体设备专家，专业涵盖离子体物理、射频及微波学、结构化学、微 观分子动力学等半导体设备领域。

　　持续投入研发，规模效应渐显，半导体设备国产化恰逢其时。根据中微公司招 股说明书数据，公司2016-2018 年研发费用分别为3.02 亿元/3.30 亿元/4.04 亿元， 研发费用占营收比例分别为49%/34%/24%。(1)在2018 年投入4.04 亿元研发费用(同比增长22%)的情况下，研发收入占营收比例却由34%下降到24%，主要系产出 端增速更快所致，研发规模效应正在显现。结合华为成功经验，我们认为研发规模效 应的释放是半导体设备企业成功的秘诀所在。(2)对比同业可比公司北方华创，公司 研发投入占比合理，有利于维持公司产品竞争力。(3)2017-2018年，公司资本化研 发费用比例为49%/48%。对比同业可比公司北方华创研发费用比例为52%/60%，公司 资本化研发费用占比合理。中微公司研发费用资本化标准严格，项目标准为技术和设 备需达到一定成熟度、具有技术先进性、市场价值、市场需求等特性，使得公司资本 化项目皆具备较大商业化可行性，以实现经济利益为最终标准。

　　近千项专利储备构筑中国版“拉姆研究”之基石。中微公司CCP/ICP 刻蚀设备 和MOCVD 设备均有受到专利保护的自主研发技术。截至2019 年3 月，公司注册专利 达951 项，其中应用于核心产品专利超100 项。丰富的专利布局让公司在多次与拉姆 研究、应用材料的商业秘密侵权诉讼中取得胜诉。

　　技术国内领先，性价比高于同业。(1)刻蚀设备:半导体制造的关键设备。公 司在逻辑IC 制造领域，关键技术已达到国际先进水平，是国内唯一同时打入65 纳米/14 纳米/7 纳米/5 纳米产线D 闪存芯片领域贝搏体育，公司已实现64 层3D 内存芯片结构的量产制造，96 层和128 层也已进入研发阶段。(2) MOCVD 设备: LED 芯片制造的关键设备。公司在LED 外延片制造领域拥有极高性价比，关键技术达 到全球先进水平，MOCVD 设备售价却只有外国厂商的一半，市场份额已达到全球领先。

　　政府强大意志培育中国未来的“拉姆研究”。中微公司实际控制人为上海市国资 委，其通过上海创投持股，持股比例为20.02%;公司第二大股东为国家集成电路产 业投资基金的巽鑫投资，持股比例为19.40%。公司创始人团队尹志尧等人持股比例 为3.61%。南昌智微、中微亚洲、Grenade、Bootes、励微投资、芃徽投资为公司员 工持股平台，合计持股为16.67%。政府作为公司第一大股东，可望带来丰富资源， 体现了政府通过国际化的技术团队培育、用市场化的机制来打造中国版“拉姆研究” 的坚定意志和清晰的可执行路径。

　　获得政府研发补助和税收优惠，公司未来三年利润将持续受益。(1)根据中微 公司招股说明书数据，2017-2018 年，公司获得国家补助金额分别为1.16 亿元/1.69 亿元，占公司利润总额238%和115%。虽然公司目前获利尚依赖于政府补助，但比例 已逐渐下降。(2)至2018 年，公司尚未确认的递延所得税资产达6.87 亿元，占当期 利润总额的467%，公司预计待盈利状况稳定后，将逐步确认递延所得税资产，降低 公司应缴税费。(3)公司于2018-2021 年获得高新技术企业资格，未来三年将持续享 有15%所得税优惠税率。整体来说，公司在研发补助和税收上受到政府优惠鼓励，可 望助益公司未来利润表现。

　　承担多项国家重大科研项目，有效提升技术实力和研发效率。根据中微公司招 股说明书披露，公司承担多项国家半导体刻蚀设备科研项目。通过结合政府资源，公 司可以适当降低研发花费，有效提升技术研发效率。

　　国产化需求强推动业绩高增长，公司业绩双驾马车成形。根据中微公司招股说 明书数据和2019 半年报数据，2018 年和2019 上半年，公司营业收入为16.40 亿元 和8.01 亿元,同比增长率85%和72%，收入增长迅猛。从2017 年起，公司MOCVD 设备 获得客户认可销量大幅增加，和刻蚀设备形成拉动公司业绩的双驾马车。

　　毛利率略微降低，公司实现转亏为盈。根据中微公司招股说明书和2019 半年报 数据，2016-2018 年，公司综合毛利率为42.52%/38.59%/35.50%，公司采取降价策略 抢占市场份额导致毛利些微下降。2018 年和2019 上半年，公司归母净利润为0.90 亿元和0.30 亿元，已经连续两年半由亏转盈。

　　贴近客户定制化策略在贸易战背景下被加速放大。(1)根据中微公司招股说明 书数据，2016-2018 年公司主营收入的99%为直销模式。半导体设备需配合客户的产 线进行适度客制化，和客户之间形成紧密的合作关系。(2)公司在中国地区的销 售占比逐年提升，2018 年已达到84%。在贸易战大背景下，核心半导体技术可得性将 变得高度不确定，借鉴华为的成功应对经验——建立自身的核心专利，通过强大的自 我不断实现国产化替代是普世的成功之道，中微公司正走在正确的道路上。

　　在手订单充足，2019 年公司业绩可望持续突破。根据中微公司招股说明书数据， 公司将于2019 年后确认的收入达15.8 亿元。近年来，公司刻蚀/MOCVD 设备订单大 量增加，刻蚀/MOCVD 设备客户验收期平均为5.7 个月和10.6 个月，公司当年订单需 延迟至隔年的下半年在财务报表中逐步认列。

　　受益于5G/IoT/AI 驱动，半导体设备将进入爆发阶段。全球半导体设备市场大 五千亿元。根据SEMI 研究数据，至2020 年，全球半导体设备销售额将达700 亿美 元，等同于人民币近5000 亿元。半导体设备市场增长主要受益于下游半导体制造需 求，5G/IoT/AI 等高新技术的发展，为下游半导体消费产品带来新的增量需求。半导 体设备是半导体产业链上游的核心环节贝搏体育，承载中游制造的技术和品质。行业内存在 “一代设备，一代工艺，一代产品”的经验，半导体设备需要超前半导体产品制造开 发新一代产品。

　　半导体设备投资额占生产线%，市场规模随产线技术进步而量价齐升。 根据IC Insight 数据，目前一条20nm 生产线nm 生产线 亿元，半导体设备投资额在晶圆生产线%。随着半导体微缩制程要求提高，导致半导体设备的需求和价格高涨，未来半导 体设备市场规模，将随着纳米制程持续精进而扩大。

　　中国将成为全球半导体设备最大市场，市场规模将达千亿。根据SEMI 数据， 至2020 年，中国销售额达1,170 亿元，占全球比例24%，2015-2020 年复合增长 率为28%。2020 年前后，中国半导体设备市场需求有望追上韩国，成为全球最大半导 体设备市场。

　　刻蚀设备、薄膜沉积设备是半导体制造的核心设备，中微公司显著受益于不断 增大的中国国内需求。(1)根据SEMI 数据，刻蚀设备和薄膜沉积设备为半导体核心 设备，在全球半导体设备市场中占比为19%和15%。半导体制造设备从类别上讲可以 分为刻蚀、光刻、薄膜沉积、检测、涂胶显影等十多类，其中刻蚀设备、薄膜沉积设 备、光刻设备为半导体生产工艺中最重要的核心设备。(2)以中微公司的MOCVD 设备 为例:2017 年公司凭借高性价比的MOCVD 设备，满足国产LED 制造商设备进口替代 的需求，仅仅两年时间就打破外国垄断，拿下中国45%的市场份额，在全球范围的市 场份额也上升至25%。

　　全球半导体产业链向中国转移，中国半导体产业增速高于全球平均，可望创造 出世界级半导体公司。根据WSTS 和IC Insight 研究数据，中国半导体产业规模为10,664 亿元，同比增速高于全球平均水平，成为全球半导体发展最快、最具前景的 市场。中国正迎来第三次半导体产业链转移。每一次转移都会在该地区创造世界 级半导体设备公司，三次转移过程如下:(1)从美国转移至日本:在日本成就了一批 半导体原材料世界巨头，直至今日依然垄断全球半导体原材料供应。(2)从日本转移 至韩国和中国:在韩国成就了三星、LG、海力士等半导体巨头，在中国则成 就了全球半导体制造龙头台积电。(3)从中国转移至中国:此次转移可望推 助国内诞生世界级半导体企业。其中，半导体设备呈现外国寡头垄断格局，国内厂商 市场份额较低，半导体设备作为半导体产业发展的核心，国产化需求迫在眉睫，此次 半导体产业链转移将为国产半导体设备商带来极大机遇。

　　半导体设备被外国垄断，国产自给率仅有12%，进口替代商机巨大。根据中国电 子专用设备工业协会和SEMI 数据，至2018 年，国内半导体设备的销售额883 亿元， 但国产半导体设备销售额仅有109 亿元，国产半导体设备自给率仅有12%，其中刻蚀 设备、薄膜沉积设备更是小于10%。半导体设备过分依赖进口，对中国半导体产业的 发展提出严峻挑战，以国家意志推动半导体设备国产化步伐是必然选择。

　　在半导体产业向中国转移的趋势下，将推动中国半导体设备增速向上，2019- 2023 年，中国半导体设备投资额为896 亿元/1,160 亿元/1,634 亿元/2,304亿元/2,760 亿，年复合增速为26%。

　　根据我们搜集整理中国各半导体制造公司的晶圆厂投资额数据，目前8 寸晶圆厂的投 资额共487 亿元;12寸晶圆厂的投资额为10,586 亿元，合计共11,073 亿元，国内 将迎来晶圆厂大规模投建期。根据SEMI 发布的全球晶圆厂报告显示，2017-2020年， 中国将新建26 座晶圆厂，整体投资金额全球最高，预计占全球新建晶圆厂42%。

　　(2)半导体设备在晶圆厂投资额中占比为75%-80%。根据IC Insight 数据，半 导体设备投资额占晶圆厂比例将随着半导体制程微缩而上升，晶圆生产线)国内半导体周期稳定，晶圆厂投资额将按时落地。

　　半导体设备显著受到下 游客户资本支出波动及行业周期性影响。半导体设备具有周期性，一般来说，每年Q1/Q2 为淡季，Q3/Q4 为旺季。此外，当半导体终端需求增长时，晶圆厂会加大资本 支出，扩大生产规模，随着晶圆厂资本性支出加大半导体设备销售额也会随之增长。 因此半导体设备的周期性和规模和下游半导体制造商的晶圆厂资本支出情况息息相关。

　　。根据日 本半导体装置协会数据，2018 年，中国半导体设备销售额同比增长近90%。国内大规 模晶圆厂建设效益显现，下游资本支出推动了半导体设备的销售额。虽然2019 上半 年遭遇中美贸易战、产业淡季等宏观经济影响，导致半导体设备销售增速衰退，但长 期来看，未来三年半导体设备下游资本支出带来的增长趋势不变，中国半导体行业将 迎来长期增量市场。

　　在政府大力支持国产半导体设备企业下，国产半导体设备将进一步提速。2019- 2023 年，国产半导体设备投资额为137 亿元/201 亿元/315 亿元/491 亿元/643 亿， 年复合增速为43%，

　　MOVCD设备是LED 芯片制造关键设备，掌握LED 芯片的价值和质量。MOCVD 设备 是用于LED 外延片生长的关键设备，在LED 芯片制程中主要通过MOCVD 单种设备实 现。根据LED Inside 数据，至2018 年，氮化镓基MOCVD 设备占比77%，用于主流LED 应用场景。根据中微公司招股说明书披露，MOCVD 设备价值极高，采购金额占LED 制造产线%以上。中微公司MOCVD 设备可应用蓝绿光LED、深紫光LED、Mini/MicroLED、功率器件等主流LED 和新兴技术领域，是LED 芯片制造的核心设备。

　　根据HIS Markit 数据，2018 下半年，中微公司MOCVD 设备市场份额上升至60%，成 功超越维易科登顶全球第一。全球MOCVD 市场呈现寡头垄断格局，长期以来被维易科 和爱思强两间外国巨头垄断。目前，国内仅有中微公司和中晟光电有能力自主研发MOCVD 设备;其中，中微公司经历多年研发，终于在2017 年推出Prismo A7 系列MOCVD 设备获得客户认可，打破由外国厂商垄断的市场格局。

　　根据中微公司招股说明书数据，2016-2018 年，公司MOCVD 设备销量为3 腔/57 腔/106 腔，销售单价为519 万元/930 万元/785 万元。公司MOCVD 设备量价于2017 年显著提升，为该年推出Prismo A7 MOCVD 型号受到市场认可所致。未来随着销售规模增加，公司市场规模可望持续扩大。

　　关键假设(1):在LED 新兴技术带来的MOCVD 设备更新和增量趋势下，将推动 全球MOCVD 设备增速向上。我们依据2019-2023 年，MOCVD 下游LED 行业发展、LED 新兴技术应用落地时间和规模，测算得出MOCVD 设备需求量和年销量。

　　(1)中国MOCVD设备全球占比依据:根据LED Inside 数据，中国在全球LED 芯片产能全球第一，市场份额为57%。基于MOCVD 设备和LED 芯片的强相关性， 我们预测中国MOCVD 设备在全球市场占比将和中国LED 芯片的市场占比相似。

　　(3)2019年:LED 芯片市场供过于求，MOCVD 设备保有量年增速降至7%。根据LED 高工数据，2017-2019 年，中国LED 芯片市场规模为165 亿元/171 亿元/175 亿元，同比增长率为18.7%/3.6%/2.3%，近年来LED 下游市场增速已明显放缓。2018Q1 开始，LED 芯片的供给量超出需求量，2019 年LED 芯片市场已供过于求。产 能增速超越需求增速，厂商库存升高，LED 价格持续下跌，产业结构陷入调整，从而 影响MOCVD 设备的市场需求。

　　(4)2020年:经历LED 芯片库存出清，MOCVD设备保有量触底反弹，年增速升 至10%。根据Wind 数据，2018Q1-2019Q1，中微公司三大下游客户三安光电、华灿光 电、乾照光电毛利率皆逐年下滑。至2019Q2，中国LED 芯片行业的芯片营收也 呈现下降趋势。我们预计，2019 全年，各家LED 芯片商将出清2018 年积累的大量库 存，预计行业整体出清完成时间为2019Q4-2020Q1。我们预计2020 年贝搏体育，公司来自于LED 芯片行业的MOCVD 设备订单可望恢复增长趋势。

　　(5)2021-2023年:Mini/Micro LED 等新技术应用，进入设备汰换期，MOCVD 设备保有量年增速为15%/25%/30%。新型LED 显示屏:根据高工LED 数据，至2022 年，中国Mini LED 市场规模将达300 亿元，2018-2022 年复合增长率为136%，为MOCVD 设备爆发力最大市场。Mini/Micro LED 具有高分辨率、高亮度、省电及反应 速度快等特点，被视为新一代显示技术，吸引苹果、三星、LG、索尼等全球知名企业 争相布局。紫光LED:根据LED inside 预测，深紫外LED 市场产值于2017 年成长 至2.23 亿美金，预估2022 年将会到达12.24 亿美金，2017-2022 年复合成长率达33%。第三代半导体功率器件:例如氮化镓、碳化硅由于具有高效、低能耗和快速转 换等优点，正在迅速取代部分硅功率器件，并从电子领域扩展到如民用高频器件，例 如5G 等其他领域，市场前景相当广阔。中微公司已经投入新兴技术MOCVD 设备研 发，新款MOCVD 设备将可应用于蓝绿光LED、UVC LED、Mini LED 等前沿领域。

　　关键假设(2):2019-2023 年,中微公司MOCVD 设备全球市场占比为60%/70%/75%/80%/85%。根据HIS Markit 数据，2018 下半年,中微公司MOCVD 设备全 球市场份额超过60%，位于国际领先水平。MOCVD 设备属于高技术壁垒的寡头垄断市 场，其他厂商难以进入，目前市场上主要厂商仅有维易科和中微公司。我们预测2019 年后，MOCVD 设备国产化趋势和高技术壁垒的行业竞争格局，将促使中微公司MOCVD 设备市场份额进持续提升，并占据全球MOCVD 设备主要的市场份额。

　　关键假设(3):2019-2023 年，中微公司MOCVD 设备价格为761 万元/723 万元/673 万元/612 万元/551 万元。根据中微公司招股说明书披露，2017-2018 年，公司 采取降价抢占市场份额的策略，成功扩大市场份额。我们预计公司将持续采取扩大市 场份额为主的策略，保持设备的高性价比优势，因此设备价格将逐年下降。

　　刻蚀为半导体三大核心工艺之一的关键工艺。集成电路制造主要是通过薄膜沉 积、光刻和刻蚀三大工艺重复循环，把光罩图形转移到晶圆上。三大工艺分别为: (1)薄膜沉积:在晶圆上沉积一层待处理的薄膜。(2)匀胶工艺:把光刻胶涂抹在 薄膜上，光刻和显影工艺系把光罩上的图形转移到光刻胶。(3)刻蚀工艺:把光刻胶 上图形转移到薄膜，去除光刻胶后，即完成图形从光罩到晶圆的转移。制造芯片的过 程需要数十层光罩，共约1000 个加工步骤，只有每个步骤的合格率均达到99.99%， 才能实现总体合格率90%以上，技术精密度要求非常高。

　　干法刻蚀为主流刻蚀技术，其中硅刻蚀、介质刻蚀为主流技术路线。半导体刻 蚀工艺可分为干式刻蚀和湿式刻蚀，干法刻蚀具有较为良好的工艺可控性，已经成为 半导体制造主要发展技术。湿式刻蚀则因为对和环境有害而逐渐退出市场。干法 刻蚀在应用场景中可分为介质刻蚀、硅刻蚀、金属刻蚀。其中，介质刻蚀和硅刻蚀市 场份额分别为48%和47%，合计占比为95%，为半导体刻蚀的主流技术路线。

　　中微公司CCP/ICP 刻蚀技术，可分别应用于介质刻蚀和硅刻蚀场景。CCP 和ICP 刻蚀技术属于干法刻蚀工艺。相较于ECR 和ALE 刻蚀技术，CCP/ICP 具有结构简单、 成本低等优势，近年来已成为主流刻蚀技术。中微公司CCP 刻蚀设备可用于较硬介质 刻蚀场景，ICP 刻蚀设备则可用于较软和较薄的硅刻蚀场景，为半导体制造核心设备。

　　对比国内主要竞争对手北方华创，中微公司技术团队具有技术优势。(1)全球 刻蚀设备属于技术壁垒极高的垄断性市场。国际领导厂商为拉姆研究、应用材料、东 京电子，国内主要厂商为中微公司和北方华创。(2)中微公司的创始人尹志尧和其核 心技术团队学经历国际化程度高，皆有在“拉姆研究”和“应用材料”主导刻蚀设备 研发的经历，可为公司引进国际水平的先进技术，相较于北方华创更有技术优势。

　　国内唯一7nm/5nm 介质刻蚀技术，打入台积电(全球半导体制造龙头)晶圆厂。 中微公司刻蚀设备技术水平国内领先。(1)CCP 刻蚀设备:介质刻蚀在7nm 已达量产 阶段，5nm介质刻蚀也已通过台积电验证，将用于全球首条5nm 制程生产线) ICP 刻蚀设备:硅刻蚀虽然应用领域不如北方华创齐全，但在28nm-14nm 已具备量产 能力，14nm-7nm 也已进入客户验证阶段，硅刻蚀领域未来可望持续突破。我们预期， 中微公司可复制其在MOCVD 设备销售策略，以极高性价比抢占市场份额，其刻蚀设备 可望在未来几年迅速增长。

　　(1)全球刻蚀设备市场呈现垄断格局，根据TIN 数据，拉姆研究、东京电子、应用 材料在全球刻蚀设备市场份额占比94%。(2)中微公司经过十多年的努力，其刻蚀设 备技术水平和应用领域已达到国际同类产品标准，使国产高端刻蚀设备在国际市场上 拥有了一席之地。根据Gartner 和中国招标网数据，中微公司CCP 刻蚀设备全球市 场份额占比为1.4%左右，在国内三间知名客户份额为15%。(3)中微公司是唯一打 进国际产线的国产设备制造商，涵盖国际半导体大厂包括:台积电、中芯国际、格罗 方德、意法半导体等。公司在2018 年度VLSI Research“客户满意度”调查中位居 全球第三位，刻蚀设备排名中位列第二位。

　　刻蚀设备毛利率位于高水平，竞争力位于行业前列。根据中微公司招股说明书 数据，2016-2018 年，公司刻蚀设备毛利率为43.13%/38.37%/47.52%，始终维持行业 较高水平，显示公司产品在同业对比中，具有优秀的竞争力。2017年，公司刻蚀设 备毛利率下降，主要是为了开拓新的客户领域，采取策略性价格所导致。

　　销量逐年上升，价格维持平稳，市场规模稳定扩大。根据中微公司招股说明书，2016-2018 年，公司刻蚀设备销量为56 腔/33 腔/71 腔，平均销售价格为840 万元/875 万元/796 万元。(1)公司刻蚀设备采用以销定产模式，产销率维持在70%，产 销间的差异主要为设备需在客户验收后确认收入的时间差导致。(2)公司2017 年销 售数量下降，主要是受到少数客户资本性支出消减的影响。2018 年刻蚀设备销售单 价同比下降9.02%，主要系公司价格较低的单反应腔Primo SSC AD-RIE 刻蚀设备销 量提升。整体而言，公司刻蚀设备销售规模正处于逐年增长的趋势。(3)未来5 纳米 技术率先上市，将标示公司刻蚀设备技术全球领先，有利于公司在全球市场份额迅速 提升。

　　关键假设(1):半导体制程微缩将推动刻蚀设备需求持续增加。我们根据第二 章整理的中国半导体设备投资额和刻蚀设备在下游应用的技术推进情况和价值变动情 况，我们预测2019-2023 年，中国刻蚀设备需求量为为2060 腔/2959 腔/4629 腔/6994腔/9023 腔。

　　(1)逻辑芯片:先进制程持续缩小，刻蚀设备7nm/5nm 制程重要性提升。中微 公司Primo-RIE CCP 刻蚀设备可满足7nm/5nm 刻蚀制程，技术水平国内领先。根据摩 尔定律，高端量产芯片持续从14 纳米到10 纳米阶段向7 纳米、5 纳米甚至更小的方 向发展。根据SEMI 统计，20nm 工艺需要的刻蚀步骤为50 次，而10nm 和7nm 的刻蚀 步骤超过100 次。为了满足逐渐缩小的芯片制程，必须采用多重模板工艺，利用多次 刻蚀工艺实现更小的工艺尺寸，使得小纳米制程的刻蚀技术重要性提升。

　　(2)3D NAND:堆叠层数持续增加，蚀刻设备可望在3D NAND 应用中提升3 倍。 中微公司Primo nanova ICP 刻蚀设备在64 层3D NAND 闪存应用已进入大生产，96 层和128 层闪存已在研发中，公司技术位于行业领先水平。在3D NAND 制造工艺中， 增加集成度的方法是在氧化硅和氮化硅的叠层结构上，加工40:1 到60:1的极深 孔或极深的沟槽。3D NAND 层数的增加要求刻蚀技术实现更高的深宽比，提升了刻蚀 设备的技术要求和设备价值。根据TEL 数据，2012-2014 年间，刻蚀设备在NAND 制 造过程中价值占比约15%，到2019 年的3D NAND 该比例增长为50%。

　　(3)DRAM:缩小制程提高存储性能、密度和刻蚀次数。中微公司正计划研发可 应用于1x 纳米制程DRAM 芯片的刻蚀设备，待研制成功后，可望提升公司刻蚀设备在 存储领域的应用份额。在DRAM 制程中，2018 年开始，1x 和1y 先进制造逐渐成为Dram 的主流制造技术，使得刻蚀步骤由20nm 的20 步增长为35-45 步，刻蚀需求增 长了一倍，进而提升刻蚀设备的应用价值。

　　关键假设(2):2019-2023 年，中微公司刻蚀设备在中国市场占比为6.5%/8.5%/10.5%/12.5%/14.5%。根据中微公司招股说明书数据，至2018 年，公司 在三家国内知名半导体客户的订单占比已超15%，代表公司技术水平已经获得认可， 已具有快速提升市场份额的技术基础。此外，根据SEMI 数据，中国半导体设备投资 额为883 亿元，相对应的中国刻蚀设备需求量为1766 腔，对比中微公司当年刻蚀设 备销量71 腔，公司刻蚀设备在中国市场份额占比仅有4%。我们预测，随着业务持续 扩张，2019-2023 年，公司刻蚀设备在中国市场份额将每年提升2%。

　　关键假设(3):2019-2021 年，中微公司刻蚀设备平均销售价格为717 腔/万元、645 腔/万元、581 腔/万元、523 腔/万元、470 腔/万元。我们预测，中微公司刻蚀 设备将采取MOCVD 设备的销售策略，借由提高刻蚀设备性价比抢占市场份额，因此， 刻蚀设备价格将逐年下降。

　　国际级设备商的崛起历经三大阶段，中微目前处于第一阶段。根据应用材料财 务报表和Garnter 数据，半导体设备企业发展历程可分为三阶段。(1):内生成长阶 段:营业收入低于10 亿美元，半导体设备企业市场体量较小，设备技术主要专精于 垂直细分领域(2)并购扩张期:营业收入达到50 亿至80 亿美元，公司通过并购快 速占据市场份额。通过并购调整公司产品结构，掌握多种产品线发挥协同效应，将营 业收入推向下一个增长高峰。(3)成熟聚焦期:营业收入超过100 亿美元，市场大规 模并购逐渐结束，市场竞争者逐步减少。半导体设备行业的马太效应显现，市场份额 较大的龙头企业能享受行业主要利润，并开始聚焦在具有优势的业务线上快速增长。

　　拉姆研究作为全球刻蚀龙头，仅用15 年，一举赶上落后应用材料20 年的差距， 中微公司作为国内刻蚀龙头，可望借鉴其快速增长路径。拉姆研究晚了应用材料20 年成立，凭借专精于刻蚀技术成为全球刻蚀设备龙头，再从刻蚀领域向外并购扩张， 补充产品线后成为全球第二大半导体企业。根据拉姆研究披露，2012 年，拉姆研究 并购诺发系统，形成刻蚀、表面处理、沉积三个半导体设备的协同效应，业绩开始高 速增长，公司2010-2016 营收年复合增长率达223%，超过应用材料、东京电子等全 球领先的半导体设备企业。至2018 年，拉姆研究进入成熟获利时期，公司营收已超100 亿美元，全球市值达2000 亿元。虽然中微公司和拉姆研究营业收入差距45 倍， 但中微公司营业收入同比增速较高，未来增长空间也较大。

　　中国半导体设备投资额8 千亿，急需培育出国际级国产化半导体设备商。根据 第二章数据，2018 国内已公布的半导体制造投资额为1 万亿元，其中半导体设备约 占比80%,为8000 亿元。假设其中国产化率为30%，国产化半导体市场即有2400 亿元。 中微公司技术已达到行业领先水平，获得国际领导客户认可，是国内最具国际竞争 力的半导体设备商。中微公司掌握全球技术前沿的7nm/5nm 制程，将用于台积电7nm/5nm 生产线，在细分领域的先进制程上已经达到拉姆研究和应用材料的水平。半 导体企业具有重要战略意义，借鉴华为发展路径，中国有充足的资源和义务培育出国 际级国产半导体设备企业，而中微公司是国内目前最佳人选之一。

　　至2028 年，中微公司收入为343 亿元，2018-2028 年复合增长率为36%。公司发展可 分为三阶段:(1)内生成长期:至2021 年，公司营业收入达67 亿，2019-2021 年复 合增速为60%。中微公司满足中国半导体设备的国产化需求，在中国市场占据主要市 场份额;同时，技术打磨成熟，整体技术水平已达国际领先。(2)并购扩张期:至2025 年，公司营业收入达225 亿元，2022-2025 年复合增速为35%。中微公司以中国 为基地踏入全球市场，以性价比极高的半导体设备为利器，同时，通过横向并购海内 外各个领域的半导体设备商，扩大全球市场份额。(3)成熟聚焦期:至2028 年，公 司营业收入达343 亿元，2026-2028 年复合增速15%。公司并购后协同效应显现，成 为国际性半导体设备商，在全球占据主要市场份额，公司市值可望上看千亿元。